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Lo spread e le due verità sul costo del debito
di Maximilian Cellino
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Sarà davvero «sgarbato» quello spread nel ricordare che l’Italia non può prescindere da un ferreo controllo del debito pubblico, come ha avvertito qualche giorno fa il ministro dell’Economia, Pier Carlo Padoan. Quanto possa però realmente influire sui conti pubblici l’incertezza politica che in questo momento attanaglia l’Europa e anche il nostro Paese non è semplice da stabilire a priori, anche perché quella del differenziale fra BTp e Bund non è certo l’unica variabile in gioco.

Se lo spread è infatti utile per rimarcare certe tensioni che sui mercati affliggono la «periferia» d’Europa (e ora anche la Francia), ciò che conta è il livello dei tassi al quale lo Stato riesce a piazzare il suo debito e questo racconta due verità non necessariamente coincidenti. Quando infatti si guarda al futuro prossimo è abbastanza evidente che per il Tesoro sarà pressoché impossibile ripetere il risultato del 2016, anno in cui il costo medio del debito all’emissione è sceso fino ai minimi storici dello 0,55 per cento. Lo dicono quei rendimenti che già hanno invertito la tendenza sul finire della scorsa estate, per demerito dell’Italia e anche, occorre dirlo, a causa di forze che agiscono a livello Europeo e globale: l’accelerazione e quel ritorno dell’inflazione (per la verità ancora tutto da verificare nel Vecchio Continente) che spingono gli analisti a dare per conclusa la fase ribassista dei rendimenti obbligazionari.

Tanto per fare un esempio, i BTp a 7 anni che lunedì il Tesoro collocherà insieme a titoli a 3 e 5 anni viaggiavano ieri sul secondario all’1,57%, ben 70 centesimi in più rispetto al tasso medio di emissione registrato lo scorso anno (0,87%). La scadenza in questione non è di quelle casuali, perché si avvicina molto alla durata media del debito pubblico italiano (6,69 anni a fine gennaio) e si può quindi prendere come metro di paragone per azzardare una stima sull’effetto complessivo del caro-tassi per il 2017.

Se per ipotesi i rendimenti si confermassero su livelli medi simili nei prossimi mesi, piazzare i restanti titoli a medio-lungo termine previsti da qui a fine anno (circa 220 miliardi di euro secondo le stime UniCredit) comporterebbe un maggior esborso attorno 1,5 miliardi rispetto allo scorso anno: una maggiorazione da proiettare poi fino alle rispettive scadenze dei bond. A questi per la verità andrebbero aggiunti i circa 100 milioni già «pagati» in più dal Tesoro nelle aste di BTp, CcT e simili già effettuate da inizio anno (35 miliardi) e occorrerebbe considerare anche le operazioni a breve termine.

Sotto questo aspetto l’asta BoT di ieri appare però un po’ più rassicurante, visto che il tasso di assegnazione non solo si mantiene negativo(-0,25%) ma resta ancora inferiore a quello medio registrato nel 2016 sulla scadenza 12 mesi (-0,12%): visti gli effetti più limitati che si sono avuti sui mercati monetari non è quindi detto che per il rollover degli attuali 114 miliardi di BoT lo Stato non riceva paradossalmente indietro dai sottoscrittori più di quanto ottenuto lo scorso anno.

Uno scenario simile è ovviamente ipotetico, perché la situazione è in continuo movimento e con essa anche le condizioni di finanziamento. Racconta poi una parte della verità, perché la spesa complessiva per interessi riguarda ovviamente l’intero debito (per il 70% a tasso fisso) e non soltanto l’ammontare dei titoli di nuova emissione esposti al caro-spread. Qui la storia è forse meno amara perché quella tendenza che dal 2012 in poi ha permesso, come ha ricordato Padoan, di ridurre il conto di 17 miliardi l’anno potrebbe in effetti proseguire.

Il tasso medio dell’intero stock del debito italiano è infatti di poco inferiore al 3%: un valore che, pur considerando i rialzi più recenti, appare difficile da uguagliare con le nuove emissioni in programma quest’anno. Secondo UniCredit, per allineare il costo del funding 2017 con quello del debito esistente occorrerebbe un rialzo parallelo di tutta la curva dei tassi di 140-150 punti base (oppure di 190 punti, se si escludono i BoT) che non si può certo escludere, ma che appare tuttavia improbabile soprattutto quando si tiene conto che la Bce continuerà ad acquistare bond sovrani fino a dicembre (e forse anche oltre).

Nonostante tutto, il 2017 potrebbe quindi riservarci un’ulteriore riduzione della spesa per interessi sul debito pubblico, fino forse anche a rispettare le previsioni (-2,5%) contenute nel Def. Che sembri o no sgarbato, quello spread resta però lì apposta per ricordarci che quel successo potrebbe rivelarsi davvero effimero.

13 FEBBRAIO 2017 | 13:03
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