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Lo spread e l’iceberg che spaventa i possessori di BTp
di Maximilian Cellino
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Lo spread è tornato prepotentemente alla ribalta delle cronache, pochi però hanno probabilmente idea di quale sia il reale impatto sugli investimenti di un differenziale Italia-Germania salito di nuovo a 200 punti base (cioè al 2%) come 3 anni fa. Per spiegarlo occorre ricordare alcuni concetti base dei mercati finanziari (quelli obbligazionari in particolare) ed effettuare qualche distinzione importante sulla base della scadenza dei titoli che si possiedono e soprattutto della finalità con la quale li si detiene in portafoglio.

Occhio al tasso, non solo allo spread
La prima cosa da mettere in chiaro è che il risparmiatore non deve guardare tanto allo spread con il Bund, che è un indicatore relativo appunto alla Germania, quanto al rendimento stesso del BTp che si detiene. In questo caso l’impatto da considerare negli ultimi 6 mesi è addirittura ancora più significativo, perché se dai minimi dello scorso agosto lo spread è passato da 113 a 200 punti base, il rendimento del decennale italiano è più che raddoppiato balzando al 2,35% dall’1,04 per cento. Questo perché nel frattempo anche i tassi del Bund tedesco si sono mossi al rialzo - in risposta al ritorno dell’inflazione nell’Eurozona e alle aspettative di un cambio di politica monetaria della Bce - creando una sorta di «effetto base» al quale poi si è sommato il «rischio Italia».

La relazione inversa fra rendimento e prezzo
A questo punto occorre riportare alla mente una regola basilare dei mercati obbligazionari che non sempre risulta però di immediata comprensione: i prezzi di un titolo si muovono in senso opposto rispetto ai suoi tassi. Questo perché quando sale il rendimento i bond già sul mercato, che hanno una remunerazione (cedola) fissa, devono competere con quelli nuovi che potenzialmente il Tesoro può emettere a un tasso più elevato e possono farlo soltanto se il loro prezzo scende. Se per esempioun BTp decennale esistente garantisce di incassare cedole del 2% annuo, quando viene emesso un nuovo titolo della stessa scadenza che offre invece il 2,5% nessuno vorrebbe tenere il vecchio titolo a parità di prezzo e le sue valutazioni devono quindi adeguarsi.

Attenzione alla scadenza
Naturalmente il ragionamento è diametralmente opposto quando i tassi diminuiscono, perché in quel caso i prezzi salgono. Ora però dobbiamo occuparci del caso attuale e dei suoi effetti, che non sono certo trascurabili. Se prendiamo il BTp decennale come metro di paragone si scopre che rispetto ai massimi di agosto il suo prezzo è sceso da 101,55 fino a 90,51, ovvero del 10,8% a fronte appunto di un rendimento salito dell’1,31% circa: un’enormità quando si parla di Bond. L’effetto sarebbe stato ancora più rilevante se un risparmiatore avesse avuto la malaugurata idea di sottoscrivere il «Matusalemme BTp» a 50 anni, perché il titolo emesso a 100 lo scorso settembre - e che, ricordiamo, per le sue caratteristiche è adatto esclusivamente a un pubblico istituzionale e non certo a un privato - viaggia adesso a un prezzo vicino agli 80 centesimi: la perdita potenziale sarebbe insomma attorno al 20 per cento.

L’effetto «iceberg»
La differenza di comportamento sulle varie scadenze permette di aggiungere un ulteriore tassello all’analisi. La sensibilità del prezzo di un bond rispetto a una variazione del suo rendimento è infatti tanto maggiore quanto più lunga è la sua durata residua, in altre parole la volatilità a cui si va incontro cresce con l’aumentare delle scadenze come si vede bene paragonando il titolo a 10 anni con quello a 50. Commentando l’outlook per il 2017 qualche settimana fa a Milano, Caspar Rock di Schroders aveva presentato un grafico intuitivo a forma di iceberg che metteva in relazione la sensibilità del prezzo di un titolo di Stato Usa a una variazione del suo rendimento e che qui adesso applichiamo ai nostri BTp.

Il moltiplicatore della durata
L’impatto è evidente: a ogni incremento del tasso pari all’1% corrisponde un effetto (negativo) sul prezzo del 2,653% se il BTp è a 2 anni, dell’8,187% se è a 10 anni e del 16,779% se è a 30 anni. In altre parole, siamo di fronte a un vero e proprio «iceberg» del quale notiamo soltanto la punta, cioè lo spread o il rendimento, ma del quale spesso ignoriamo l’ampiezza della variazione del prezzo. Tutto questo non deve tuttavia spaventare il risparmiatore, perché l’impatto di cui si parla sui prezzi è soltanto potenziale se si ha in mente di tenere in portafoglio a scadenza il titolo (cosa tanto più complicata, quanto più la data del rimborso è lontana, basti pensare che il BTp a 50 anni scade nel 2067!).

La differenza fra «trader» e «cassettista»
Quando invece si ha in mente di vendere il titolo prima della scadenza (fare «trading», come dicono nel gergo del mercato gli esperti) e si è acquistato vicino ai massimi, il rischio di perdita in conto capitale è molto elevato perché sarà verosimilmente molto difficile rivedere i prezzi della scorsa estate. Per i «cassettisti» la perdita è invece più che altro virtuale e si misura piuttosto in un costo-opportunità, cioè nel guadagno non realizzato che si otterrebbe invece se in questo determinato momento si impiegasse il denaro in altri strumenti finanziari più redditizi.

07 FEBBRAIO 2017 | 21:00
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