Scenari
Quanto manca l’aggiustamento simmetrico alla zona euro
di Martin Wolf
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La verità è che «l'euro è incompleto e non potrà durare senza riforme consistenti»: così il candidato Emmanuel Macron metteva in guardia l'opinione pubblica tedesca. Adesso, da presidente, deve convincere la Germania ad accettare i cambiamenti che reputa essenziali. La sua convinzione fa sorgere spontanee tre domande: la sua preoccupazione è fondata? Ha individuato le riforme necessarie? Sarà in grado di vararle? La risposta alla prima domanda è “sì”. La risposta alla seconda è “sì, ma in misura limitata”. La risposta alla terza è “presumibilmente no”. Jean Pisani-Ferry, consulente di Macron, all'inizio di quest'anno ha spiegato in un articolo il motivo delle sue preoccupazioni sostenendo che “la sopravvivenza dell'euro al momento si impernia più sul timore di conseguenze disastrose in caso di rottura che sulla prospettiva di poter assicurare stabilità e prosperità. Non si può parlare di un equilibrio stabile”.
La paura è forte, ecco perché la Grecia è ancora nella zona euro. Ma fare affidamento sulla paura porta ad annientare la fiducia nell'idea di integrazione europea. Oltre a ciò, le elezioni nazionali diventano altrettanti terreni di scontro tra difensori e oppositori di uno status quo impopolare: prima o poi, è verosimile che uno dei secondi sia eletto in un paese che conta. Oggi la zona euro è molto più stabile di quanto fosse anche solo pochi anni fa, ma la sua fragilità perdura. Questo ci porta alle soluzioni proposte da Macron. Il presidente francese ha suggerito un'integrazione fiscale più profonda, con un budget della zona euro, un ministero delle finanze e la supervisione parlamentare, oltre al completamento dell'unione bancaria.
C'è da chiedersi se una simile agenda federale possa dare buoni frutti, e la risposta è che, anche nel caso in cui lo facesse, essa non sfocerebbe in una soluzione adeguata né necessaria. Il federalismo non è una risposta sufficiente, perché anche le federazioni si disgregano. Cosa ancora più importante, nelle federazioni le regioni depresse possono finire col campare di elemosina, il che sarebbe disastroso per la zona euro. Il federalismo è davvero necessario, ma fino a un certo punto. Per rendercene pienamente conto, faremmo bene a prendere in considerazione i difetti di fondo, che sono di tre tipi: una condivisione inadeguata dei rischi, l'incapacità di perseguire politiche macroeconomiche convenienti, e un aggiustamento interno asimmetrico. Quando si verificano delle perdite, è necessario ripartirle tra creditori e debitori. Il modo migliore per farlo è tramite i meccanismi di mercato, in particolare le istituzioni finanziarie di tutta l'eurozona e i finanziamenti azionari. Ecco il motivo principale per il quale la pianificazione bancaria e le unioni dei mercati dei capitali sono fondamentali. Importanti sono anche meccanismi migliori per svalutare l'indebitamento non remunerativo. Il sistema migliore per tamponare gli shock negativi momentanei particolari dei paesi è con politiche fiscali nazionali sostenute, alla bisogna, da finanziamenti di emergenza.
Dalla crisi della zona euro abbiamo imparato che la banca centrale deve essere disposta a fungere da prestatore di ultima istanza nei mercati con grande indebitamento pubblico nei paesi colpiti dalla crisi. In caso contrario, l'illiquidità può provocare default non necessari. Abbiamo anche imparato che la politica monetaria può non riuscire a controbilanciare gli shock negativi in tutta la zona euro. Potrebbe quindi rendersi necessaria anche una politica fiscale attiva. Dove subentra il federalismo fiscale? Il mio collega Martin Sandbu sostiene che essa riveste un ruolo modesto nel fare da ammortizzatore in caso di shock, perfino negli Stati Uniti. Il livello di integrazione fiscale richiesto per gestire come si conviene la condivisione del rischio è alquanto modesto: sostegno per un'assicurazione sui depositi e una quantità limitata di bond sicuri non incriminabili. Nel frattempo, il budget federale necessario a stabilizzare la zona euro sembra grande in maniera irrealistica. Un'alternativa potrebbe essere quella di ricorrere di concerto ai budget nazionali. Ahimè, l'opposizione tedesca alle politiche fiscali controcicliche sembra escludere ogni idea di questo tipo. Tuttavia, il tassello mancante più grosso nella zona euro non è la politica fiscale attiva, e nemmeno il sostegno fiscale a lungo termine, bensì l'aggiustamento simmetrico. Uno studio recente del think-tank Bruegel ha reso noti il significato e la portata dei cambiamenti nella competitività di tre delle economie europee più importanti – Germania, Francia e Italia – dalla creazione della moneta unica. Lo studio ha individuato nei costi in calo della manodopera per unità relativa il più grande miglioramento della competitività tedesca. Questi cambiamenti si sono verificati perché in Germania la retribuzione dei lavoratori è cresciuta più lentamente della produttività, quasi allo stesso ritmo della Francia e più rapidamente che in Italia. Di conseguenza, la percentuale della manodopera nelle entrate del settore industriale tedesco è scesa vistosamente, mentre si è impennata in Francia e in Italia. Abbinare il miglioramento della competitività con utili elevati (e risparmi altrettanto elevati) ha portato all'enorme surplus delle partite correnti tedesche. Dalla crisi, questi divari nei costi hanno smesso di aumentare, ma non si sono ancora invertiti. Ciò significa che se la domanda interna nell'economia francese e in quella italiana fosse sufficientemente grande da eliminare la percentuale di disoccupazione dovuta a una domanda inadeguata, le loro partite correnti andrebbero incontro a deficit significativi. Se oltre a ciò dovranno continuare ad avere una posizione fiscale bilanciata, i loro settori privati dovranno anche gestire deficit finanziari rilevanti (eccessi di spesa sui redditi). I settori privati francesi e italiani, però, hanno avuto eccedenze ininterrotte, anche a tassi di interesse bassi. Di conseguenza, è verosimile che un inasprimento fiscale considerevole possa provocare rallentamenti interni significativi. La soluzione tedesca proposta per le discrepanze di competitività è che chiunque segua un proprio modello. E ciò ha avuto successo: nel 2016 tutti i membri della zona euro, a eccezione della Francia, hanno avuto un'eccedenza delle partite correnti. La partita corrente della zona euro è passata da un deficit dell'1,2 per cento del Prodotto interno lordo del 2008 a un surplus del 3,4 per cento nel 2016. Se la Francia fosse spinta in una deflazione prolungata della competitività, la prossima volta Marine Le Pen potrebbe essere eletta presidente. Macron deve chiedere ad Angela Merkel se la cancelliera tedesca è disposta a correre questo rischio. In Francia la riforma è indispensabile. E così pure è lo sviluppo di istituzioni per la condivisione del rischio.
La zona euro, però, ha bisogno anche di un grosso balzo in avanti dei salari relativi tedeschi. Ci sarà? Temo di no.
(Traduzione di Anna Bissanti)
Copyright The Financial Times Limited 2017

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